云南白药种植(揭秘云南白药增长的秘密——解读云南白药之一)

近期，我读了一些中药行业的财报，其中对华润系（华润三九、华润双鹤、江中药业）和云南白药进行了较多分析，华润系尚未进行混改，华润三九的高额商誉也吓到了我，所以我重点把精力放在了云南白药上，看看云南白药这个中华老字号的增长秘密。分析完毕成文，就想发出来与朋友们交流交流。

云南白药是创制于1902年的百年中华老字号品牌，中国驰名商标。近十年来云南白药营业收入从2010年100.75亿，增长到2020年327.42亿，10年3倍；归母净利从2010年9.26亿，增长到2020年55.16亿，10年5.5倍，表现更佳。云南白药优异的经营成绩，得到了资本市场的认可，股价10年增长约4倍，给投资人带来了丰厚的回报。

今天，我想先从云南白药的经营成长入手，再深入财报分析，力求看清云南白药利润增长的源泉所在，认清云南白药身上的三种标签属性。

一、云南白药经营业务基本情况：首先是一家医药流通企业！

云南白药的业务共分以下几个部分：医药流通、药品生产、健康品生产、中药材种植等4个板块。

医药流通板块为以云南省医药公司为平台，包括医药流通和云南白药大药房两部分，含批发零售两种业务模式。云南省医药公司是云南省内覆盖范围最广、市场占有率最高的药品流通企业。医药流通板块以批发为主，兼有零售业务。批发业务，主要面向医疗机构、商业公司等采购量较大、长期稳定的客户，采用“先货后款”的原则；零售业务板块，采用“现款现货”的原则，概不赊销。

药品生产板块就是大家熟知的云南白药系列药品生产销售，药品事业是云南白药品牌的根基，公司药品事业部成立于 2007 年，2011 年合并原透皮产品事业部，目前的产品涵 16 个剂型共计 300 余个品种，主要包括云南白药系列和普药系列。云南白药系列在传统云南白药散剂的基础上，已经发展衍生出来的气雾剂、酊剂、胶囊剂、贴膏剂及创可贴等多种剂型。

健康品生产板块是云南白药重要的业务板块，利润重要来源。主要业务为开展口腔、洗护、卫生巾、美肤等产品的研发、生产和销售业务，主要产品包括牙膏类产品、采之汲面膜系列产品、养元青洗发类产品，其中云南白药牙膏稳居中国牙膏品类市场NO.1，面膜及洗发类产品不及牙膏产品，仍在发力过程中。

中药材资源板块 2013 年成立，是云南白药整合原生药材事业部、中药饮片分公司等类似公司所成立。主要从事中药材培育种植、保健品、中药饮片、提取物生产，中药材贸易等业务，基本实现了上下游全产业链的覆盖。
按财报说法，工业产品（自制）方面，也就是药品生产、健康品生产、中药材资源板块，主要采用的是“先款后货”的原则，与经销商签订年度协议，约定付款期限等事项。针对重要终端，公司有专业员工进行维护，对终端把控能力较强。

可见，云南白药工业生产的市场地位还是占有比较优势的，先款后货，发生坏帐的可能性比较小。医药流通板块批发业务采用“行货后款”，存在应收帐款。

各板块营收占比如下图：

2019年及以前年报，均有披露各个版块营收额，2020年报没有披露各个版块具体数额，只是从药品流通和工业品生产角度进行了披露，药品和健康品均属于工业品版块。2020年工业销售收入较2019年提升了6.28%，从110.23亿提高到了117.16亿，还是在不断进步的。

从上图可见，医药流通板块，也就是云南医药公司，在营收方面是云南白药绝对的主力，历年均占比60%以上，原来云南白药首先是一家医药流通企业！

二、云南白药财务梳理：其次是一家投资型企业！

云南白药财报营收主要分为两大部分，工业销售收入和商业销售收入，商业销售收入主要是指云南医药有限公司，工业销售部分共分四个分部：药品事业部、健康产品事业部、中药资源事业部、茶品事业部。

我们来分别梳理各分部发展脉络。

先看商业的营收变化：

从图中可见云南白药的商业销售部分，逐年增长，曲线美丽，10年间实现了3倍的增长。美中不足的就是毛利率很低，历年约8%左右，但总体有保持上升的趋势。

再来看工业销售收入部分：

云南白药工业部分收入10年间也实现了较快增长，毛利率远超商业部分，毛利率在2010年后有所下滑，2012年后趋稳，保持在60%的高位。

财报中没有公布工商业两部分的净利润，那我们从两的毛利润对比，来看下两者的趋势：

虽然没有具体的两者的费用情况，但我们基本可以看出，工业生产部分是云南白药主要的利润来源。

而作为云南白药的主要利润来源的工业部分营收情况则决定了她的扣非净利润如下图：

同时，云南白药的归母净利润如下图：

归母净利润近十年前半期与扣非净利走势基本一致，2019年在扣非净利润掉头向下时，归母净利润却出现大涨，两者背离，原因是什么？

原因在于云南白药的投资板块获得较大收益。

2019年云南白药混改完毕后，公司帐上坐拥大笔的现金，联席董事长陈发树先生又是投资眼光独到的大师级人物，白药于是加大投资力度，2019年投资收益达到了14.70亿元，一举将下滑的扣非净利润扭转为增长19.75%，功不可没！2020年投资公允价值变动损益更是达到了创记录的22.4亿，占了年度净利润半壁江山。

下面表格是云南白药投资的企业，数据来源：2020年报。

包含众多知名公司：小米、贵州茅台、腾讯、中国生物等，并且都是以交易性金融资产核算，收益不菲。不过，贵州茅台已经出售。

所以，云南白药已经是一家投资型企业！

三、看分部经营成长：云南白药更是一家日用化工企业。

我们来看工业销售部分构成四个分部的发展脉络（单位：亿元）：

从中可以明显看出：

白药药品部从2010年22.73亿元，至2015年达到顶峰后，销售收入徘徊不前，明显到达了天花板。

而健康事业部收入则一路高歌猛进，从10.35亿元至2019年增长到46.79亿元，年复合增长率约18.3%。中药材资源事业部也实现了较快增长，但总体占比较小。

2019年云南白药健康事业部收入超过了药品事业部，药品事业部正式沦为第三大收入来源。

2020年，云南白药未披露各分部的具体销售收入数据。

健康事业部的主要产品前面说过了，主要是云南白药牙膏类产品、采之汲面膜系列产品、养元青洗发类产品，妥妥的日化产品事业部。

总体而言，云南白药目前营收以药品流通为主，利润以日化及药品制造为主，同时投资创造了利润的半壁江山。下文谈谈云南白药未来的看点。

说明：1.全文数据来源为历年云南白药年报。

2.本文仅分析云南白药基本面，不做价值判断。个人投研记录，谬误难免，欢迎交流。